对于2021年，我们认为矿价重心将继续上移，62%普式指数在120美元/吨一线支撑强，节奏上成材需求、吨钢利润及钢厂库存管理态度是决定铁矿石阶段性价格走势的关键。目前62%普式指数145.3美元/吨，现货价格处于年内高位，短期不建议追多，但我们依然比较看好I2005，待回调可以把握做多05合约和铁矿石05、09合约正套的机会。主要交易逻辑为：(1)一季度是外矿传统发货淡季，二三季度供给压力逐步加大，05合约对应的铁矿石供应处于全年的低点。(2)全球制造业回暖，年底疫苗推出或将加速全球经济复苏，国内建筑业需求韧性依存，金三银四预期下，05合约需求较好。(3)目前钢厂库存处于中等偏下水平，春节前补库仍然有空间。
一、2020年铁矿石行情回顾：前低后高，疫情难改铁矿石偏强走势
截止12月4日，2020年铁矿石62%普式指数在79.8-145.3美元/吨区间波动，铁矿石主力合约变化范围为542-974元/吨。
具体来看，1月份疫情爆发初期，铁矿石石主力合约高位震荡，春节后疫情发展超预期，开盘后盘面大跌，2-3月盘面围绕疫情反复交易，波动区间569.5-692元/吨;4-5月国内疫情控制后国内赶工需求爆发，同时铁矿石供应受天气及疫情影响处于相对低位，港口铁矿石库存不断降库，铁矿石主力合约跟随成材走强，自542元/吨低位反弹至753.5元/吨;6月随着传统淡季到来，盘面围绕750元/吨附近震荡运行;7-8月初受旺季预期驱动，铁矿石疏港量再创新高，虽然总库存由降转增，但澳矿库存继续下降，铁矿石主力合约最高达915元/吨;8中-9月中钢材需求迟迟未见起色，同时到港量处于高位，钢厂在低利润背景下，调整入炉配比，中品澳矿结构性矛盾缓解，节前补库力度较小，铁矿石总库存继续增加，盘面明显回落，铁矿石主力合约最低跌至755.5元/吨。10月钢材旺季赶工需求释放，但唐山限产及到港高位共同作用下，港口铁矿石库存延续累库，压制现货价格上涨，盘面830-750元/吨区间波动。11月以来，随着发货到港回落，钢材需求向好，钢厂利润好转，钢厂拿货意愿提高，铁矿石总库存由增转降，现货价格企稳回升，基差修复驱动下，铁矿石盘面跟随成材强势上涨。
二、2020年全球铁矿石供应增量6000万吨左右，增量主要来自Vale
1、VALE复产是2021年铁矿石最大增量来源，复产产能约4000万吨产量同比增1500-3000万吨，同比增5%-9.8%。根据2020年12月2日VALE的申明，2020年预计产量达3-3.05亿吨，2021年产量3.15-3.35亿吨，低于此前市场预期。从复产节奏看，明年二季度主要矿山均完成复产，因此明年下半年铁矿石供应增量较大。
2020年受疫情影响，VALE矿山复产延后，随着巴西疫情缓解，VALE矿山复产加速。从VALE季报看，2020年底 Serra Leste复产，将带来600万吨产能，2021年产量约400-500万吨，并在2022年满产;Brucutu矿山，由于 Torto大坝启动，2021年二季度将产能从目前1100万吨增加到2800万吨;Timbopeba矿山，2021年一季度将产能从当前400万吨提高至1200万吨;Vargem Grande Complex由于Maravilhas III坝启动，2021年二季度将产能从2700万吨增加至3000万吨;Fábrica矿山，2021年二季度恢复600万吨产能，2021年3季度将根据市场情况恢复Fábrica球团厂。
未来VALE新增项目投产时间主要在2022年以后：(1)Northern System 2.4亿吨项目，该项目总投资额达7.72亿美元，计划将北方系统的铁矿石粉矿生产和物流能力扩大，2022年底北部系统总产能可以达到2.4亿吨，考虑到2020年北部系统产量约2亿吨，2022年以后北部系统产量增幅较大。(2)2020年9月淡水河谷董事会批准实施位于巴西帕拉州卡斯卡拉加斯市的南岭120项目，该项目将将使淡水河谷S11D矿山和选矿厂的年产能提高2000万吨，使其达到1.2亿吨，从而使得北部系统的年产能进一步提升至2.6亿吨。该项目总投资额达15亿美元，预计于2024年上半年投产。(3)Gelado项目，该项目总投资额达4.28亿美元，生产64.3%的铁含量的球团矿，预计于2021年下半年投产。
2、预计2021年澳洲三大矿山同比约增长1500万吨，同比+2.4%。
力拓方面，2020年运量目标3.24-3.34亿吨，若无极端天气影响，2021年力拓运量有望达到3.3-3.43亿吨，同比增500-1000万吨。力拓新增项目主要替代衰老产能：(1)西澳大利亚皮尔巴拉地区的西安吉拉斯和罗布谷矿山，总投入8亿美元，2021年投产，主要用于维持Pilbara Blend和Robe Valley产能。(2)西澳大利亚皮尔巴拉地区Gudai-Darri1矿山(前身为Koodaideri)，总投入26亿美元，产能4300万吨，2022年投产，亦将支撑Pilbara Blend的生产。
BHP2021财年产量目标2.76-2.86亿吨，与2020财年产量2.81亿吨较为接近，预计产量同比增0-500万吨。BHP新建产能，主要是South Flank项目，总投入31亿美元，产能8000万吨，2021年中投产，而年产能达8000万吨的杨迪矿区将达到开采年限，South Flank将作为杨迪的替补项目。South Flank地区生产的铁矿石品位将达62- 63%，杨迪矿区的铁品位约56%，因此South Flank项目将明显提高BHP在皮尔巴拉地区生产的铁矿石品味。此外，VALE和BHP在巴西的合资公司Samarco自2015年11月发生致命的尾矿坝溃坝事故之后，一直处于暂停运行状态。当过滤系统完成且Samarco满足所有必要的安全要求后，可能会重新启动，但重启时间尚未确认。
FMG2021财年产量目标1.75-1.8亿吨，与2020财年产量1.75亿吨较为接近，预计产量同比增0-500万吨。FMG的新项目主要是Eliwana和Iron Bridge:(1)Eliwana项目，总投入14亿美元，产能3000万吨，将使West Pilbara Fines年产能将增加到4000万吨，计划Eliwana2020年12月投产，用于取代Firetai矿，有利于维持FMG低成本最低1.7亿吨年产量20年。(2)Iron Bridge项目，总投入26亿美元，生产2200万吨年产能的67%高品磁铁矿，计划2022年上半年投产。
综合来看，澳洲三大矿山2021年新产能投放主要用来对冲矿山老化带来的减量问题，并不能产生大幅增量。新矿山的投入使用将提高铁矿石铁品位，结构上，由于新增的块矿产量偏多，粉矿的增量较为有限。
3、预计2021年国外非主流矿山增500-1000万吨。
2020年非主流国家铁矿石供应占比提高。2020年1-10月，我国铁矿石合计进口9.75亿吨，同比+11.2%，其中来自澳巴铁矿石7.85亿吨，同比+7.02%，占比80.52%，来自其余国家铁矿石1.90亿吨，同比+32.42%，占比19.48%，较2019年上升2.93个百分点。2020年1-10月我国铁矿石来自印度、南非、乌克兰分为为2724万吨、4075万吨、2186万吨，同比分别增长1632万吨、502万吨、1120万吨，来自非主流国家的铁矿石涨幅较大。
我国非主流国家铁矿石进口增加，一方面与高矿价刺激非主流矿供应，另一方面与疫情导致其国内消费减少有关。2021年来看，高矿价有望维持，市场预估非主流矿山铁矿石增量500-1000万吨，随着海外钢厂复产，发中国的比例将有所回落。
4、预计2021年国产铁精粉同比增长约800-1000万吨。
2020年国产矿在高矿价背景下，企业效益好于预期。2020年1-10月，中国冶金矿山企业协会统计的70家重点企业主营业务收入同比+3.8%，利润同比+45%。但国内矿山固定资产投资并无回升，2020年1-10月，铁矿石采选业完成固定资产投资同比-12.8%，降幅扩大，民间投资由增转降。中国冶金矿山企业协会预计2021年国产铁精粉将增加800-1000万吨。
5、铁矿石供应具有明显季节性，一季度是外矿传统发货淡季，二三季度供给压力逐步加大
澳洲和巴西位于南半球，受天气的影响，四大矿山的发货量有明显的季节性，一季度发货量最少，二三季度的发货量逐步提升，三季度的发货量达到全年的高点。2019、2020年一季度受飓风及暴雨影响，澳巴铁矿石产量均大幅下降，预计2021年一季度依然是铁矿石供应低点，重点关注天气对矿山运营的影响。
三、海外钢厂复产+国内钢铁置换产能投产，铁矿石需求增量可期
1、2020年疫情影响全球生铁产量，但中国较早控制疫情，生铁产量保持较快增长。
我国是全球粗钢产量主要增长来源，但近几个月全球粗钢产量均明显恢复。据世界钢铁工业协会数据，2020年1-10月全球粗钢产量15.13亿吨，同比-1.99%，较2019年全年的3%增长速度，下降了4.99个百分点，但随着复产复工推进，10月全球粗钢产量明显回升，10月全球粗钢产量同比+7.04%。其中，我国2020年1-10月粗钢产量8.76亿吨，同比增长5.5%，较2019年全年的7.76%增长速度，下降了2.26个百分点，10月粗钢产量同比+12.7%。2020年1-10月除去中国以外的全球粗钢产量6.37亿吨，同比减10.7%，较2019年全年的-2.08%增长速度，下降了8.62个百分点，10月粗钢产量同比+0.32%。铁水产量方面，2020年1-10月我国生铁产量7.42亿吨，同比+4.3%，较2019年全年的5.3%增长速度，下降了1个百分点。按一吨生铁需要1.6吨铁矿石计算，1-10月我国铁矿石需求同比增长5105万吨。
2、全球疫情尚未见拐点，但病死率明显下降，后期随着疫苗的上市，2021年全球经济进一步复苏带动全球生铁产量进一步增长。
秋冬季全球新增新冠确诊病例再创新高，截止12月2日，全球累计确诊病例6461万，当日新增确诊62.5万，但病死率下降至2.3%，较4月峰值7.2%明显回落。欧美疫情恶化，封锁阶段性加严影响复产进度，但全球经济复苏方向不改，年底随着疫苗的上升，经济有望进一步回暖，制造业补库带动钢材需求明显回升，进而支持铁矿石需求上升。从11月海外主要经济体PMI来看，欧美PMI小幅回落，仍然处于50%以上扩张区间，日韩制造业PMI继续走强。我国制造业景气度亦明显回升，尤其是新出口订单增长明显。
此外，全球宽松货币政策支持下，对于利率敏感性较高的房屋销售有明显的正向刺激作用。虽然我国“三道红线”背景下，地产融资受限，拿地减少影响短期新开工，但销售较好，地产投资保持高位，地产赶工逻辑不变，建筑业需求韧性将为铁矿石需求带来一定增量。
2020年受疫情影响，我国部分炼铁产能投放时间有所推迟，根据钢联数据，我国2020年原计划投产新建炼铁产能5843万吨，实际新建投产炼铁产能3235万吨，约2600万吨炼铁产能延迟到下一年投产。于此同时，2021年原计划仍然有2907万吨炼铁产能投产。2021年随着新增炼铁产能投放，环保限产影响减弱，生铁产量有进一步上升空间。
铁矿石短期需求与钢厂补库节奏有关，钢厂补库节奏主要影响因素包含钢厂生产意愿及钢厂库存水平。钢厂生产意愿主要与钢材利润水平及对后市钢价乐观程度相关。目前随着制造业景气度回升，出口订单向好，板材需求持续超预期，板材利润较前期明显回升。截止12月3日，华东地区热卷利润263元/吨，环比上月+141元/吨，同比-202元/吨;冷轧利润657元/吨，环比上月+247元/吨，同比+196元/吨。由于北方天气转冷，螺纹需求季节性回落，短期现货价格回调，螺纹钢利润有所回落，截止12月3日，华东地区螺纹钢利润222元/吨，环比上月+35元/吨，同比-237元/吨。整体来看，当前钢厂利润尚可，市场对后市预期较好，钢厂对铁矿石补库意愿较好。
目前钢厂铁矿石库存中等偏下，在日耗维稳背景下，春节前补库空间较大。截止12月3日，64家钢厂进口烧结粉矿库存1720.93万吨，环比上月+65万吨，同比+87万吨，与2020年1月初节前库存2260万吨相比还有540万吨的差距;钢厂库存可用天数26天，环比上月持平，同比持平，与2020年1月初节前32天相比，还差6天。
