1、市场回顾与展望：市场已反映存单发行利率上行预期
周二债券市场利率小幅下行，央行对资金面的呵护，股市波动加大，都利好债券市场。周二央行公开市场开展1700亿元7天期逆回购操作，今日有700亿元逆回购到期，净投放1000亿。我们认为最近一个月央行对资金面还是非常呵护的，正如货币政策执行报告所说，央行的目标的让回购利率围绕政策利率波动。实际上也确实如此。
央行这样做的好处在于：（1）给予市场充分的预期，央行的货币政策并不会从过度宽松转向过度收紧，因此回购利率不会继续大幅上行。一旦回购利率稳定了，3-5年的套息空间也就会稳定并且具有吸引力。（2）进一步延申的是，既然回购利率围绕政策利率波动，那么存单利率也不会偏离MLF太远。虽然这一点，市场还存在分歧。但是如果央行货币政策态度没有收紧，我们认为存单不会偏离MLF太远。当然，如果这一点被市场所确认，债券利率向下修复的空间也就大了一些。
近期存单发行利率引发市场强烈关注，我们认为债券市场已经部分反映一级存单利率上行的预期，投资者大可不必过度担忧。
首先，存单发行利率是一级市场利率，债券利率为二级市场利率，很显然一级发行利率受到发行量的影响，同时具有粘性，调整幅度会小于或滞后于债券二级市场利率。比如昨天1Y国股存单报价仍在3%，但1年国开和3年国开均上行4-5bp，当此类事件发生之时，说明债券市场对存单利率的潜在上行已经有预期。
其次，从收益率曲线看，也是如此，更市场化的债券利率已经远远走在存单利率之前。我们可以简单对比3年国开和1年AAA存单。从13年底的熊市和17年的熊市看，3Y国开-1YAAA存单利差均处于低位，这是因为每次熊市都伴随着资金面的紧张。而本轮债券的调整，也是从资金面出现，当前稍长端的3年国开反映迅速，导致利差仍处于高位。当前利差和历次牛市流动性充裕时相比有过之而无不及，而明显偏离熊市应有之利差水平。
最后，我们可以得到结论：1）无论是通过管理层或者市场的力量，若存单利率能维持在当前位置，则中短端债券的价值非常明显，那么收益率曲线可能会出现3年为代表的中短端带动长端下行的走势。2）如果存单发行利率继续上行，那么利差应会修复至低水平，债券收益率可能会收到影响，但是影响程度不会太大。
图：3Y国开和1年AAA存单收益率及利差走势（圈中为熊市利差）
注：上文采用3年国开-1年AAA存单利差举例，因该利差均值接近于0，所以未采用其他期限利率债。
2、关注钢铁库存及油价的变化——江海证券高频数据跟踪
9月第一周生产并没有明显加速，环比以回落为主，目前呈现出前期恢复较快的行业进一步复苏的动力放缓，而前期较差的行业则逐渐赶上的状态。其中，高炉开工率、唐山钢厂产能利用率连续3周环比回落，汽车轮胎开工率回升速度较8月明显放缓；但PTA中下游的聚酯工厂和江浙织机产业链负荷率连续5周反弹，可能与前期修复速度偏慢有关。上周焦炉生产率和PTA产量环比回落，但目前来看并没有形成明显趋势。
近期铁矿石、钢材社库以回补为主，钢厂、浮法玻璃、PTA下游去库，煤炭库存震荡。结合价格来看，接近传统旺季，钢铁下游需求环比并没有出现显著改善，钢价主要受铁矿石等原料价格上涨带动；玻璃、水泥价格持续上涨但涨势放缓，下游房地产、基建高位运行，但进一步改善的动力似乎不足。
需求端整体向好，30城商品房、百城土地成交面积高位震荡，地铁客运量继续反弹，出口运价指数持续上升，但电影票房有所下降。上周30城商品房成交面积同比增16.3%，维持在高位运行；CCFI、SCFI指数环比分别涨1.9%和4.6%；全国电影票房近8亿，较上上周的17亿腰斩（七夕的节日效应），但与8月上旬2亿左右的周票房相比还是高出不少。
上周除原油外大宗商品价格以上升为主，南华工业品指数环比涨1.5%，CRB现货指数环比涨1.3%；但油价受需求季节性回落、沙特下调10月原油官方售价等因素影响连续下跌（周跌2.1%），需要关注油价回落的持续性。农产品价格整体上涨，但涨幅明显放缓，农产品批发价指数周涨0.5%，猪价、牛肉价格同比涨幅持续回落，蔬菜、水果价格同比增速则出现反弹。
3、江海债券早盘展望
周一晚间美国股票市场休市，欧洲风险偏好回升，油价继续下行。国内宏观信息也不多，今天影响债券市场的因素主要是：（1）股市的波动。最近几日股市持续下跌，尤其是高估值的股票。如果跌幅持续，或对债券形成一定的支撑。（2）对一级市场的预期。由于明天一级市场发行国债较多，市场是否又会重演二级砸盘的故事？但是就周一的金融债券=一级市场看，其实需求并不弱。（3）存单提价的速度和发行量的恢复程度。目前存单以价换量的特征较为明显，但是也需要关注存单利率的天花板是否存在，以及这个利率水平是否会明显高于MLF利率。综合而言，目前的市场利于配置机构，交易空间则需要把握利率冲高的机会，并且要快进快出。
4、江海债券午盘综述
周二上午债券市场利率小幅下行，央行大幅投净投放资金，股市继续弱势，金融债发行情况尚可，都对目前的债券市场产生一定的利好。下午需要关注：股市的波动；有股份制银行1年存单提价，能否获得量上的突破。
整体而言，存单虽然是目前债券市场最大的压力，但是央行对资金面的呵护也不如忽视，多空力量的对比也从一边倒的利空逐渐转向多空的平衡。此外，午后需要关注市场对明日一级市场发行放量的提前反映，是否又会重演发行前砸盘的故事。
