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　　远大期货官网：专项债用作资本金比例远低于25%红线地方政府为何踌躇？

　　专项债可作项目资本金是投融资领域的重大创新。去年9月的国务院常务会议指出，以省为单位，专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例可为20%左右。今年4月该比例提升至25%。但从实际情况看，专项债作资本金比例并不高。

　　据中信证券统计，1-8月专项债用作资本金的项目共631个，涉及项目资本金共1974亿元。专项债用作项目资本金占同期专项债总规模的8.58%，距离25%的占比上限仍有一定差距。

　　21世纪经济报道远大期货多方采访地方财政相关人士了解到，其原因在于：一方面监管部门对专项债作资本金的项目要求较高，一些地方符合条件的项目并不多；另一方面，专项债用于项目资本金的实操相对复杂，而今年申报专项债时间较短，部分地区放弃专项债作资本金的探索。

　　中金公司首席固收分析师陈健恒表示，在外部疫情对经济的巨大冲击下，财政收入吃紧，通过突破专项债资金的用途和偿还要求限制，专项债具备更大的杠杆放大效应。但从实际落地情况来看，专项债可作资本金的政策利用度并不太高，因此撬动作用低于预期。

　　国家统计局数据显示，1-7月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降1.0%，降幅比1-6月份收窄1.7个百分点，但增速仍处于负值区间。

　　铁路建设领域使用较多

　　专项债于2015年首度发行，当年发行1000亿元。2016年、2017年，其发行量分别扩张到4000亿元、8000亿元，2018年首度超过1万亿元，2019年扩张到2.15万亿元，今年发行规模骤增至3.75万亿元。专项债的大规模发行及使用对稳投资、稳经济起到了重要作用。

　　为提升专项债对投资的拉动作用、减轻地方政府的资本金压力，去年6月中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》明确，允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。去年9月的国常会指出，以省为单位，专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例可为20%左右。

　　21世纪经济报道今年3月独家报道，今年该比例可进一步提升至25%。另据远大期货了解，这一政策主要是鼓励地方将专项债作为资本金，但并非硬性要求。

　　从实际情况看，专项债作资本金比例并不高。据中信证券统计，1-8月专项债用作资本金项目共631个，涉及项目资本金共1974亿元，占同期专项债总规模的8.58%，远低于25%的比例。

　　“对于专项债用作项目资本金，各省都有自己的理解、想法及操作路径。有的比较看重，有的比较佛系。”北京地区某从事专项债业务的咨询公司高管表示。

　　据中信证券统计，从用作项目资本金的专项债占全部新增专项债比例来看，山东、贵州、广东三省占比较高，分别达到16.12%、12.15%和11.05%。而安徽、西藏和内蒙古等地占比不足1%。

　　从专项债用作资本金支持的领域来看，目前支持项目数和金额最多的是铁路建设领域，其规模占所有专项债用作资本金总规模的比例达50%。其次是收费公路、轨道交通、机场建设等交通基础设施建设领域。

　　前述咨询公司高管分析称，铁路、高速公路这两类项目省里好统筹，发行专项债作资本金也符合要求。未来专项债作资本金的项目中，预计各地应该主要会用于铁路、公路或者机场港口等大基建项目，零散的项目会较少。

　　符合使用条件的项目稀缺

　　为何专项债用作资本金的比例较低？

　　西部某省财政厅债务处人士直言，专项债作资本金的项目要求是有一定收益的公益性项目，这与PPP项目要求有重叠，这类项目有的已通过 PPP的形式开工。此外，公益性项目有收益的不多，融资平衡方案也不好做，因此专项债作项目资本金的案例并不多。

　　远大期货采访相关人士了解到，其原因主要在于：一方面监管部门对专项债作资本金的项目要求较高，一些地方符合条件的项目并不多。另一方面，专项债用于项目资本金后，实操相对复杂。

　　根据相关文件，利用专项债券作为资本金项目主要为国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目等领域，且需要满足项目收益偿还专项债券本息后仍有专项收入。

　　“专项债作资本金的项目要求比较高，因此符合条件的项目比较少。这类项目主要是铁路、轨交等大型基础设施项目。”江浙地区某地市债务办人士表示。

　　中国财政科学研究院金融研究中心副研究员龙小燕表示，很多专项债项目收益有限，仅靠项目收益难以覆盖融资成本。一些项目又多分布在基层市县财力较为薄弱地区，在严格控制地方政府新增隐性债务的背景下，各级政府对专项债券项目及其融资加强了通盘、全周期考虑，增强了风险与责任意识，项目推进较为谨慎。

　　此外，实操相对复杂也是重要原因。前述江浙地区地市债务办人士表示，专项债券用于项目资本金，大多会形成“专项债券+市场化融资”的模式。这意味着项目收入需兼有政府性基金收入和专项收入，同时项目收入要实行分账管理，实际操作比较麻烦。“这类项目本身收益也不差，稍微包装包装直接通过市场化融资也没多大问题。何必通过专项债+贷款的方式融资？工作周期太长。”

　　中部省份某区县财政局债务办人士介绍，目前该县还没有专项债作资本金的项目上报。“用专项债作项目资本金，相应会形成‘债贷组合’的融资结构，还得去跟银行确定贷款，但上报项目是有时间限制的，而今年申报专项债的时间较短，时间来不及。”

　　龙小燕表示，有些银行担忧：专项债作为资本金的项目在还款时，偿还银行贷款不具有优先权，即首先需偿还专项债券本息，然后才考虑偿还银行贷款。“专项债项目收益本来就不高，若先扣除专项债的本息后，即使还可以利用专项收入进行还款，但银行到底能收回多少贷款具有不确定性，因此银行对偿贷风险存在担忧。”

　　对此，龙小燕建议，金融机构是推动专项债作为资本金项目的重要力量。应重视金融机构关切，调动金融机构积极性，消减金融机构后顾之忧，促进推动市场化融资支持稳投资、稳增长大局。

　　（作者：杨志锦 远大期货：远大国际期货）