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　　远大期货官网：“吉林大型民企”7500万债券违约？吉林铁投还会代偿吗？

　　“城投信仰”加持下，吉林神华此前两次债券违约，均被担保人代偿，这一次吉林铁投还会一如既往代偿吗？

　　01违约迷雾

　　9月26日，本是“17神华01”本息兑付日，由于恰逢周六，兑付日顺延至9月28日，然而已有两次违约“前科”的吉林神华集团有限公司（下称“吉林神华”），此次兑付问题引起债券圈广泛关注。

　　基本条款

　　“17神华01”发行于2017年9月，发行规模2.3亿元，当前余额0.75亿，票面利率7.5%，期限为3年，附第2年末投资者回售和票面利率调整选择权条款。

　　值得注意的是，“17神华01”担保人为吉林市铁路投资开发有限公司（以下简称“吉林铁投”），其是吉林市国资委100%控股公司，属于城投平台，具有不可撤销连带责任担保。

　　条款规定，如果“17神华01”违约，吉林铁投将在收到债券持有人书面索赔通知后14个工作日内，代发行人向债券持有人偿付债券的到期本金、利息或相关费用。

　　历史上，吉林神华曾有两次无力兑付到期债券情况，吉林铁投均已代偿。

　　2019年9月26日，“17神华01”回售未按时兑付资金出现违约，后被吉林铁投分四笔代偿。

　　《小债看市》获悉，2019年12月9日到期的“16神华01”，也是由吉林铁投代偿。当时吉林铁投一边督促吉林神华变卖资产筹资还债，一边筹集资金准备应急方案。

　　那么，此次“17神华01”本息兑付，吉林铁投还会一如以往的代偿吗？然而市场上却流传出市里表态“按市场规律办”的说法，兑付迷雾待解。

　　其实，担保人吉林铁投自身盈利能力下滑，负债压顶、流动性也异常紧张，并且在今年8月发生过技术性违约事件。

　　今年8月，由于当地银行手续流程临时调整，导致资金在当日17点前未完成资金划付至上清所，吉林铁投旗下“15吉林铁投PPN002”发生技术性违约。

　　如果吉林铁投继续代偿，其流动性将持续收紧；如果吉林铁投不代偿，“城投信仰”又要受到质疑，吉林神华也将迎来史上首次债券违约。

　　2019年以来，吉林神华的信用评级不断被机构下调，目前其主体信用等级为BB+，“17神华01”信用等级为AA+。

　　02债务危机

　　据官网介绍，吉林神华成立于1998年，是吉林省大型民营企业，主要从事生物制药、化学工业、房地产开发、汽车销售与维修、商业服务等业务。

　　吉林神华集团在吉林当地可谓是明星企业，曾经上榜“吉林民营企业100强”和“中国民营企业制造业500强”。

　　吉林神华官网

　　从股权结构看，吉林神华创始人李彦群持股47.59%，为公司控股股东和实控人。

　　股权结构

　　2018年以来，受医药制造、化工及汽车销售板块收入持续下滑，以及期间费用持续增高等方面影响，吉林神华业绩连续亏损，2019年亏损扩大至4.6亿元。

　　今年上半年，吉林神华实现营业收入11.11亿元，同比下滑21.06%；实现归母净利润-1.88亿元，经营性现金流净额为1.66亿元。

　　盈利能力

　　《小债看市》注意到，吉林神华的业务范畴太多太杂，仅化工一个项目三年巨亏超10亿，其自从投资化工产业就陷入了严重亏损泥淖，一天“烧掉”100多万。除此之外神华旗下房地产项目万利商业城多年来一直烂尾。

　　截至最新报告期，总资产规模为109.09亿元的吉林神华，背负着86.68亿负债，资产负债率高达79.46%，创出近年来的新高。

　　从吉林神华债务结构分析，其主要以流动负债为主，占总负债比为66%。流动负债中主要为短期借款和其他应付款项，其一年内到期的短期负债有35.78亿元。

　　然而，近年来吉林神华现金流持续下降，目前其账上货币资金仅剩8523.04万元，现金短债比为0．02，短期偿债风险巨大。

　　历年来，吉林神华的短期借款规模始终维持在高位，其自有资金均不能覆盖短期负债，短期偿债风险一直很大。

　　在备用资金方面，截至今年6月末，吉林神华银行授信总额为49.29亿元，显示已全部使用完毕，其实自从2018年起其财务弹性就已恶化。

　　银行授信情况

　　除此之外，吉林神华还有29.61亿非流动负债，主要为长期借款，其整体有息负债规模有57.87亿元，带息负债比为67%。

　　有息负债高企，致使吉林神华财务费用居高不下，2017-2019年其财务费用均超3亿，对利润形成严重侵蚀。

　　在对外融资方面，吉林神华融资渠道较为狭窄，除了发债和借款，其还有9次租赁融资，两次应收账款融资以及股权质押融资。

　　并且，吉林神华融资渠道并不顺畅，历年来其筹资性现金流大多为净流出状态，2018和2019年分别净流出2.91亿和2.5亿元，可见其融资环境持续恶化。

　　筹资性现金流情况

　　总得来看，吉林神华盈利能力欠佳，对债务本息的保障程度严重下滑，且再融资渠道不畅，其面临较大的偿债压力及流动性风险。

　　另外，吉林神华的存货和应收账款高企，一方面去库存压力大资金回笼慢；另一方面大量应收账款存回收风险，均对资产流动性产生不利影响。

　　债务危机爆发后，吉林神华法律诉讼缠身、被限制消费、列为被执行人、股权被冻结等负面接踵而来。

　　据公开数据显示，吉林神华所涉法律诉讼十余起，主要涉及借款合同纠纷、金融借款合同纠纷等案件；实控人李彦群3350万股权被冻结；今年以来已经11次被列为被执行人，执行标的总额超15亿元。

　　李彦群股权冻结情况

　　更为严重的是，今年8月法院已受理，吉林神华旗下子公司吉神化学和聚源化学的破产重整申请，这也意味着其在化工方面的业务早已停摆。

　　多年来，吉林神华为了走多元化道路，大力举债，大量资金用于构建固定资产、无形资产和其他长期资产，投资性现金流持续净流出，最终摊子铺得太大，在经济下行压力和金融去杠杆背景下，医药、汽车等行业出现调整，其债务风险暴露。

　　03多元化发展翻船

　　1989年，李彦群从部队复员后，南下深圳到房地产公司工作，由于工作出色，一年后被任命为副总经理，五年的打拼让李彦群赚到了人生第一桶金。

　　1994年，年仅24岁的李彦群回到曾服役过的吉林市，开始自主创业。他从进口汽车的修理和零配件销售入手，先后投资建立了神州汽车修理公司、神州进口汽车配件商行、神洲轮胎商行和神洲润滑油商行等公司。

　　吉林神华董事长李彦群

　　一年后，不满足现状的李彦群开始涉足餐饮业，租房兴办了吉林市当时第一座高档大酒店——海王府酒店。

　　1998年3月，李彦群创立吉林神华集团，这当时是吉林市第一家民营集团，业务涉及汽车销售、医药制造、房地产开发、餐饮服务等多个领域，神华一跃成为吉林颇具规模的民营企业。

　　次年，李彦群又全力开垦轿车专营业务，先是与一汽大众签署协议，办起了吉林地区唯一一家集整车销售及汽车后市场服务于一体的神华大众“4S”经销店。

　　此后，他一发而不可收，又陆续建成了神华奥迪、神华丰田、神华马自达、神华长达、神洲大众、神华大众旗舰店等“4S”店和神华万利汽车用品广场。

　　在扩张汽车经销业务的同时，李彦群调整经营战略，转向科技含量和附加值较高的医药行业。

　　2000年，李彦群通过收购、改造，投资一亿多元人民币组建起长白山制药股份有限公司。

　　从汽车、餐饮，再到医药行业，闲不下来的李彦群，还在琢磨着跨界投资其他产业。

　　从2008年开始，李彦群投巨资成立了吉林市玖号宾馆、吉林神华商务服务、吉林万利房地产等公司，吉林神华开始向房地产业进军。

　　2001年，吉林神华开始向地方特色产业转型，投资25亿元先后创立吉神化学和聚源化学，建设30万吨环氧丙烷项目。

　　回顾李彦群25年的创业之路，发现他太能折腾，“一年一小步，三年一大步”，所涉及业务颇广，从汽车修理起家，到餐饮、汽车销售、医药，再到房地产和化工，熟悉不熟悉行业赶上风口都要上。

　　然而，步子太大容易翻船，多元化发展道路背后是对企业资金和实力的考量，在“金融去杠杆”大背景下，民营企业本就面临“融资难、融资贵”等问题，如果还一味追求各产业全面开花，难免会出现流动性危机。

　　有接近吉林神华人士对《小债看市》表示，神华资金链异常紧张，甚至曾向内部员工借款筹资，还没建完的蛟河长白山制药厂新厂房已经停工两年了。